Y si bien sólo 14 ejecutivos han asistido a prestar su testimonio, las partes formuladas han podido recoger material para revertir las acusaciones del regulador. PULSO tuvo acceso a estos antecedentes, de los cuales se desprenden declaraciones que ponen en duda los argumentos que sirvieron de base para el “esquema estructurado” que detectó el regulador de Valores.

De esta documentación, sin duda las palabras del ex titular de la SVS, Alvaro Clarke; las del economista y hermano de Fernando Larraín, presidente ejecutivo de LarrainVial, Francisco de Borja Larraín; y las del vicepresidente de finanzas de SQM, Ricardo Ramos, son las más sesudas en cuanto a la validez que tendrían las operaciones cuestionadas por el regulador. Mientras el resto, en general, apoyó la tesis de que en los remates y las operaciones OD -con las que se ejecutó el “esquema”- no hubo anomalías y son prácticas habituales en el mercado.

Los informes de Clarke y Francisco de Borja

Alvaro Clarke, quien también fue subsecretario de Hacienda, hizo un informe para LarrainVial, denominado “Análisis intermediación operaciones bursátiles cascada”.

Este revisó 200 remates efectuados entre 2004 y 2013, además de 319.076 órdenes directas automáticas (ODA) entre 2007 y 2012, de las cuales el 8,9% fueron con acciones de la cascada. ¿Las conclusiones?, según su propio autor es que “no se ha detectado ningún comportamiento distinto entre los remates cascada y los remates de otras acciones (…) las ODAs con punta fijada por el corredor son una práctica habitual de mercado, se contabilizaron 654.604 operaciones de este tipo y que no existen diferencias significativas entre las ODAs Cascadas y aquellas correspondientes a otros títulos”.

En síntesis, Clarke sostuvo que “no es posible inferir que estas operaciones fueron llevadas a cabo en circunstancias distintas a lo habitual y que están en condiciones de precio fuera del rango de mercado. Luego, desde una perspectiva metodológica empírica no es posible descartar la presunción de que estas operaciones son a precio de mercado”.

Francisco de Borja Larraín, economista PUC y doctorado en Harvard, también preparó un informe para la corredora. Sus conclusiones validaron los remates en un lote como mecanismo de subasta: “Hay argumentos para apoyar la tesis de que un remate en un solo lote puede ser lo óptimo desde el punto de vista de maximizar la recaudación (…) Hay evidencia de que remates en un solo lote pueden inducir mayor competencia entre los participantes dada la condición de ‘todo o nadaâ€â€.

Tal como PULSO publicó esta semana, el ejecutivo analizó las operaciones ejecutadas por LarrainVial afirmando que hubo puja en las subastas que hizo la corredora, lo que sugiere que las operaciones fueron a precios de mercado. Revisó remates comparables en la plaza capitalina de los últimos 10 años, concluyendo que “en esta muestra histórica existen otros remates con premios o descuentos muy superiores a los de estas transacciones cuestionadas, por ejemplo, algunos remates de acciones de Lan, Vapores, CorpBanca u otras acciones chilenas”.

Tampoco obvió el criterio utilizado de la SVS para definir que las operaciones fueron “bajo” o “sobre” mercado. “No me parece adecuado considerar el precio promedio de los 30, 60 ó 90 días previos. Los activos financieros se valoran formando expectativas sobre los flujos futuros y no mirando las transacciones pasadas”.

El contexto de las operaciones

Ricardo Ramos reconoció haber leído las formulaciones en contra del presidente de la entidad, Julio Ponce. “Es de todo mi interés conocer este documento, debido a que una de las responsabilidades de mi área es la relación con los inversionistas”, dijo al respecto.

Con esa base, el ejecutivo afirmó: “Me resulta inexplicable que la crisis financiera del año 2008 no fuera mencionada ni directa ni indirectamente por la SVS en los cargos. Esta crisis resulta fundamental para poder entender la mayor parte de las operaciones financieras realizadas por Norte Grande y sus filiales”.

Los aumentos de capital cuya finalidad cuestionó la SVS, fueron respaldados por el ejecutivo como la “alternativa más razonable para enfrentar una potencial crisis con los vencimientos de deuda a corto plazo”, considerando la situación económica del controlador de la cascada. Y en esa línea, “la no suscripción por parte de los principales accionistas, no puede ser interpretado bajo ningún aspecto en contra del interés social (de las sociedades). Más aún si consideramos la situación financiera de los controladores y la urgencia de captar recursos frescos para el financiamiento de la sociedad. Las emisiones de capital descritas fueron claramente en beneficio del interés social”.

Ramos, además, fue al hueso de la tesis detrás del “esquema”, diciendo que es imposible que Ponce haya asegurado ganancias a las sociedades instrumentales y vinculadas a través de las operaciones en bolsa. “Las acciones de SQM son variables y dependen de una serie de circunstancias que no están bajo el control de don Julio Ponce o cualquier otra persona”, considerando la relación que tendrían los títulos de la cascada con el activo subyacente.

¿Qué dicen las bolsas?

“El mercado de valores es un mercado en el cual se transan títulos cuyo valor es volátil, por lo tanto, es absolutamente imposible garantizar la rentabilidad de una inversión efectuada en títulos de esta naturaleza (…) Sería una ingenuidad pensar en que una inversión tiene una rentabilidad garantizada”, sostuvo Fernando Cañas, presidente de la Bolsa Electrónica, en una línea similar a la de Ramos.

Mientras el gerente de la entidad, Juan Carlos Spencer, quien ha ido en varias ocasiones a declarar, sostuvo en relación a los remates que “el tener una difusión de 20 horas permite que todo el mercado, tanto doméstico como extranjero, se entere que existe la intención de venta de esa oferta y la labor de los corredores contrapartes en diseminar esa oferta dentro de sus clientes”.

Su par de la Bolsa de Santiago, José Antonio Martínez, se refirió a la trayectoria “intachable” de Leonidas Vial, afirmando “que no recibí, ni tomé conocimiento de reclamo alguno respecto a operaciones de dichas sociedades (cascada) durante el período 2009-2011”.

La voz de la industria

Christian Villouta, gerente general Penta AGF; Carlos Garay, socio de Molina y Swett; Felipe Bosselin, ex gerente de LarrainVial AGF (hoy en EuroAmerica); Alejandra Dides, ex operadora de Banchile; y hasta el gerente de Consorcio, Patricio Parodi -quien ha sido apuntado por haber participado en las supuestas presiones por fusionar la cascada-, también fueron a la SVS.

“Nunca recibí ninguna instrucción de parte de estos clientes (cascada), de sus gerentes, ejecutivos y/o directores de emplear mecanismos bursátiles que impidieran la participación de terceros en las operaciones”, dijo Dides, quien tenía en su cuenta estas sociedades en Banchile.

“En mi experiencia personal de más de 30 años como operador del mercado financiero, nunca he visto que se revele la identidad de las contrapartes”, dijo Garay. Mientras Bosselin sostuvo: “En mi calidad de ex gerente general de LarrainVial AGF, desde el año 2004 hasta 2011, todo cliente fue tratado de la misma forma. Por lo tanto, don Leonidas Vial Echeverría y todo cliente de LarrainVial AGF recibió el mismo trato”, en relación a las acusaciones que pesan sobre el socio del holding financiero.

En general, todas estas voces validan la legitimidad de las operaciones que el regulador cuestiona, algunos apuntando incluso a la imposibilidad de que a través de operaciones concertadas como las detectadas por la SVS, pueda haber rentabilidades predeterminadas. Sin embargo, el propio regulador, Carlos Pavez, ya está al tanto de ello y su foco no pasa por la habitualidad de las operaciones, sino por la frecuencia y el sentido de las mismas (ver frase superior).

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LV había contactado, antes de la formulación de cargos, al ex superintendente de Valores y Seguros, Alvaro Clarke, a quien encomendó un estudio sobre las operaciones. El informe se agregó al expediente. Y esta semana, Clarke fue personalmente a la SVS a ratificar sus conclusiones. Ayer asistió como testigo de LV el gerente general de la Bolsa de Comercio de Santiago, José Antonio Martínez.

El estudio fue realizado, explicó Clarke, a través de un análisis estadístico y econométrico de 200 remates en Bolsa entre 2004 y 2014 y 319 mil Operaciones Directas Automáticas (ODA) de 2007 a 2013.

Las conclusiones son cuatro, enumeró Clarke. La primera es que las operaciones de LV cumplieron con la regulación y que “hubo disputabilidad en las transacciones”. Agrega: “Al cumplir tal marco normativo, dado que este pretende asegurar un mercado equitativo, competitivo, ordenado y transparente, debiera presumirse, en consecuencia, que estas transacciones han sido llevadas a cabo a precios de mercado”.

En su formulación de cargos, sin embargo, la SVS concedió que las operaciones de LV “se habrían ajustado a las normas que regulan las transacciones bursátiles”, pero acusó que estas se hicieron procurando impedir u obstaculizar la intervención de terceros y a precios bajo mercado.

La segunda conclusión de Clarke es que no detectó comportamientos distintos entre los remates de acciones cascadas y otros remates realizados en el mercado en las mismas fechas; así como para ODAs de las cascadas y de otros títulos. Tercero, los remates de las cascadas no mostraron premios o castigos de precios con diferencias significativas en relación con otros remates. Por último, tampoco detectó diferencias significativas de precios con otras ODAs de las cascadas realizadas por otros corredores.

Clarke también contradice el parámetro de precios de mercado empleado por la SVS, que promedia los precios de 15, 30 y 60 días previos a una operación. “El precio de mercado se asocia a la última transacción ocurrida”, sostiene. Y pone un ejemplo: el 31 de enero de 2008, la acción de Lehman Brothers valía US$ 65; en marzo, rechazó una oferta a US$ 40. “Seis meses después, las acciones de Lehman Brothers no valían nada”.

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