Mercado apuesta al próximo paso de Ponce: fusionar cascadas tras pacto con Corfo

Ene 22, 2018

Una vez que se haga efectivo el acuerdo de SQM con la estatal, las cascadas dejarán de tener su objetivo principal de controlar la minera no metálica.

(El Mercurio) Nunca se sabe muy bien cuál va a ser la próxima jugada en el tablero de ajedrez de Julio Ponce. Pero luego de que SQM, la minera no metálica que controló hasta este año y presidió hasta 2015, llegara este miércoles a un millonario acuerdo con Corfo por el contrato para operar en el Salar de Atacama en el que se comprometió a perder el control a cambio de aumentar en cinco veces la cuota de explotación, accionistas minoritarios, AFP y mánager de fondos de inversión abrieron otro debate: si tiene sentido mantener o no las cascadas, el actual esquema de sociedades con el que Ponce controlaba SQM.

La enmarañada red de sociedades que se fue creando desde los años 90 tenía como único fin mantener el control de SQM, a pesar de que los estatutos de la minera dicen explícitamente que nadie puede tener más del 32,5% de la compañía. Sin embargo, desde 2006 que Ponce se asoció con la japonesa Kowa para nombrar a cuatro de los ocho directores de la mesa. Con ello, sumado a que el presidente, siempre electo por Ponce, tenía el voto dirimente, hacía que en la práctica el empresario hiciera y deshiciera en la minera.

Sin embargo, la principal concesión que tuvo que hacer Ponce con el acuerdo al que llegó SQM con Corfo justamente deja sin efecto estos dos ases bajo la manga para controlar indirectamente. Corfo exigió -y las cascadas aceptaron-, poner término al pacto de acción conjunta con la japonesa Kowa, el que se informará a la Comisión para el Mercado Financiero (CMF) y al mercado vía hecho esencial. Esto ocurrirá una vez que la Comisión Chilena de Energía Nuclear (Cchen) apruebe la nueva cuota de explotación de SQM que sube desde 180 mil a 349.553 toneladas de litio metálico equivalente, y la Contraloría tome razón del acuerdo. Una vez que sucedan esos dos hitos, las cascadas tienen 30 días para terminar su pacto con los asiáticos. Asimismo, el voto dirimente queda sin efecto y el presidente ya no lo designará Ponce, sino que será uno independiente, el que para el primer periodo será Alberto Salas, a contar de la junta de accionistas de la minera en abril.

Según importantes fuentes al tanto, la opción de fusionar y así simplificar la estructura de cascadas ya se la han hecho llegar al círculo del empresario, dejando entrever que el aumento de valor que tendría para todos los accionistas es más que atractivo. Pero, como siempre, con Ponce nunca se sabe.

Subir el precio de la acción a un costo bajo

El principal beneficio que ven importantes accionistas de SQM y las cascadas es que su inversión se valorice y opere sin el actual «descuento por holding «. Pampa Calichera opera con un descuento de 25% respecto a su subyacente SQM, su único activo. Además, la acción tiene un upside (o posibilidad de aumentar su precio si no se aplicara el descuento por holding ) de 45,75%, según un reporte de Francisco Soto, de Tanner. Es decir, esa acción que se transó a $610 el viernes, podría tener un valor ( fair value ) de $887,5 por papel. En tanto, Oro Blanco opera con un descuento de 30% y su papel tiene un upside de 47,56%, según el mismo reporte, por lo que su precio podría aumentar desde los $6,9 que cerró el viernes a $10,18. Algo muy similar ocurriría con Norte Grande, la cascada abierta en bolsa más aguas arriba del esquema, que transa con un descuento por holding de 35%, presentando un upside de 42,63%, con lo que su precio podría aumentar desde los $7,2 por acción a $10,26.

Si Ponce decidiera fusionar las cascadas no tendría que hacer una Oferta Pública de Adquisición (OPA) de acciones, por lo que el costo de la operación no sería mayúsculo. Lo que sí debería hacer es ofrecer un derecho a retiro. Sin embargo, fuentes del mercado indican que muy pocos decidirían salirse del esquema, y menos si tras la fusión la misma inversión se valoriza en varias veces. Incluso, mejor sería para Ponce que algunos decidieran salirse para tener mejor acceso a las jugosas utilidades de la minera que, si bien ya no controlará, sí será parte de sus resultados al mantener su poder económico.

Cascadas podrían recibir más de US$300 millones de utilidades

Ello, porque con la nueva cuota de extracción de litio acordada entre la minera y la estatal, los accionistas de las cascadas ya se están frotando las manos. Según un cálculo de José Joaquín Prieto, de Vision AGF, si SQM pasara de explotar las actuales cerca de 50 mil toneladas de carbonato de litio al año, a las 140 mil toneladas que podría producir sin nuevas inversiones productivas y solo gracias al aumento de cuota, y manteniendo el precio de venta de SQM de la tonelada de carbonato que alcanza los US$ 12.500, podría llegar a un Ebitda de US$ 1.050 millones solo en el segmento del litio. A ello deben sumarse los cerca de US$ 350 millones que le aportan las otras actividades de producción, llegando a un Ebitda total de US$ 1.400 millones. Siguiendo el cálculo, la línea final para SQM podría fácilmente alcanzar los US$ 1.000 millones. Ese monto significa que las cascadas recibirían, por lo menos, US$ 300 millones en utilidades entendiendo que desde abril del año pasado el directorio de la minera decidió repartir el 100% de sus ganancias.

Por lo demás, este 14 de febrero, Pampa Calichera pagará la primera de las cinco cuotas anuales del bono de US$ 250 millones emitido en 2007, por unos US$ 54 millones, por lo que su estructura de deuda comenzará a aliviarse aún más. Si se observa la caja disponible de Pampa (cercana a los US$ 78,7 millones) y se le suman los ingresos por las utilidades de SQM que vendrán en los próximos periodos, tiene de sobra para pagar dicho compromiso hasta 2022, cuando vence el bono. Incluso, en el mercado se habla de que Pampa podría adelantar el pago.

Esquema da más flexibilidad

En todo caso, en el mercado también hay férreos defensores de la estructura cascadas. Una de las principales ventajas que mencionan tiene que ver con la flexibilidad que da su existencia. Si Ponce decidiera vender una parte de sus acciones, es más fácil hacerlo por parte en vez de en un solo paquete. Asimismo, la posibilidad de apalancamiento que dan las cascadas permite endeudarse hasta 3 veces sobre patrimonio. «Tener cinco vehículos de inversión abiertos a bolsa da mucha más flexibilidad que tener solo uno», explica un conocedor.

Y de hecho, en el caso hipotético de que no existieran las cascadas, finalmente Julio Ponce a través de SQYA, la sociedad cerrada dueña de Norte Grande, sólo accedería al 15% de los resultados de SQM.

SI PONCE decidiera fusionar las cascadas, no tendría que hacer una OPA, pero sí ofrecer derecho a retiro.

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